产能过剩加剧,出口预期低迷。2013年第一季度,化学原料与制品业实现收入1.18万亿,同比增长5.2%;化学纤维制造业实现收入1847亿元,同比增长2.1%。收入增速明显放缓。产能过剩导致产品价格下跌,前3个月化学原料和制品行业利润同比下滑18%,化学纤维同比下滑48%。降幅为近十年仅次于2008年的第二大降幅。预计下半年大宗品供需过剩仍将继续存在,细分子行业景气或将显著分化。

化工行业进入下游延伸新阶段。回顾过去十年行业发展的历史,我们观察到以下几个具明显特征的阶段:中游制造业规模扩张期(2000加入世贸-2007金融危机之前);上游一体化整合(2008金融危机-2012);产业升级和价值链向下延伸(2013-至今)。目前主要子行业领先企业已经初步完成对上游资源一体化整合,在经济新周期启动尚不明朗前,我们认为未来一段时期引导行业发展的动力是产品和服务升级带来的价值链向下延伸,如复合肥(渠道扩张和施用方式技术服务升级)、中间体(从规模化定制生产向小试、研发服务的深化合作)、专用化学品(高端纺织化学品、涂料助剂、合成橡胶等向定制产品和配套服务升级),且少数行业可能出现领先企业并购整合机遇。

推荐供需结构较好的子行业复合肥、MDI、民爆。化肥需求稳定增长,安全边际较高,其中复合肥行业一体化发展,渠道扩张集中度提升,有望保持较快增长。MDI 行业供需结构较好,受益于成本降低和家电行业需求复苏,建筑节能市场仍值得期待;民爆供给受限,供需结构持续改善,硝铵价格持续下行提升行业盈利能力,有望早周期受益于基建投资回升。

关注具有产业升级潜力的细分行业龙头。传化股份开启战略转型,依托10万吨的顺丁橡胶一体化项目打造专用化学品领域国内龙头企业。新型PVC 改性剂的龙头企业日科化学有望实现出口并替代国外使用的MBS。车用塑料企业普利特将长期受益于欧美车型市占率提升。

风险因素:经济运行风险;产能快速扩张风险;大宗商品价格波动风险。

维持行业“中性”评级,推荐低估值稳定增长组合。欧美经济复苏进程反复,中国经济增速放缓,国内基建及地产政策明年恐难以发生重大转变,预计行业内外部需求下半年难有明显改善。行业当前PB 为2.04倍,沪深300指数为1.26倍,基础化工行业静态PE 为21.83倍,沪深300指数为8.46倍。行业盈利底部导致PE 估值相对偏高,纵比处于较低水平。2012年化工行业投资增长较快,产能过剩加剧,预计行业盈利2013年仍将处于低位,维持化工行业“中性”评级